Trg meni, da je Fed preveč restriktiven

Rast cen obveznic nakazuje, da finančni trg pričakuje, da je inflacija včerajšnja težava in da je gospodarska rast glavna skrb za leto 2023. Ali so tveganja recesije prenapihnjena ali pa je tveganje inflacije premalo upoštevano?

Glede na najnovejšo raziskavo Bank of America Merrill Lynch več kot 87 odstotkov upravljavcev skladov predvideva, da bo ameriško gospodarstvo letos zapadlo v recesijo. Kljub temu vprašani niso enotnega mnenja o tem, kako huda bo.

Nekateri pričakujejo globoko in boleče krčenje, medtem ko drugi menijo, da bo upad hiter in plitek. Oblikovalci politike ameriške centralne banke Federal Reserve (Fed) se intenzivno ukvarjajo z idejo o »mehkem pristanku« za gospodarstvo, njihov fokus pa ostaja čim hitrejša umiritev dvig cen. Kaj o tem meni trg, pa lahko razberemo iz cen obveznic.

Prihaja večja brezposelnost

Zaskrbljenost glede recesije se je sicer nekoliko zmanjšala zaradi boljših makroekonomskih podatkov, saj večina gospodarskih napovedovalcev in številni nekdanji oblikovalci politik menijo, da je recesija v ZDA letos verjetna zaradi zaostritve finančnih pogojev, ki močno ovirajo rast. Hkrati menijo, da se bo morala brezposelnost močno povečati, da se bo rast plač v ZDA vrnila na ravni, ki so združljive z dvoodstotno ciljno inflacijo Feda.

Krivulja donosnosti zakladnih menic je na splošno priznana kot najbolj zanesljiv vodilni kazalnik nastanka recesije. Kadarkoli je krivulja obrnjena – ko je del krivulje za krajše zapadlosti višji od donosov na papirje z bolj oddaljenim datumom zapadlosti –, to običajno signalizira recesijo.

Danes, ko je krivulja po terminski strukturi globoko obrnjena, je ključno razumeti, kako zanesljiva je inverzija krivulje pri napovedovanju recesije. Podatki za dve pogosto uporabljeni krivulji 10y-3m (desetletna obveznica, trimesečna menica) prikazujejo, da se je od leta 1970 ta krivulja sedemkrat obrnila.

V tem obdobju je bilo osem recesij, vključno s kratko recesijo zaradi covida-19 v letu 2020. Statistično gledano je ta pogled zelo točen in je napačno ocenil le eno recesijo (1990), zato ga finančni svet pogosto uporablja za indikator recesije.

Fed z obrestmi upočasnjuje gospodarstvo

Temu, kaj pomeni inverzna krivulja donosnosti, je posvečene veliko strokovne literature, v splošnem pa lahko rečemo, da se to zgodi, kadar je denarna politika strožja od tistega, kar zahtevajo osnovni gospodarski pogoji.

To je večinoma zato, ker Fed nadzoruje krajši del krivulje, zato ravni kratkoročnih obrestnih mer odražajo poglede oblikovalcev politik na to, kje bi morale biti obrestne mere.

Dolgi konec krivulje pa poganja kolektivna ocena med vlagatelji v obveznice, tako da odraža obrestno mero dolgoročnega zadolževanja. Ko je krivulja obrnjena, preprosto pove, da so kratkoročne obrestne mere višje, kot se na trgu obveznic sčasoma zdi potrebno – to pa omogoča terminske premije. Kadar koli pride do razhajanja, je zgodovinsko gledano Fed vedno tisti, ki je za nazaj napačno ocenil situacijo.

INFOGRAFIKA: Delo

Z drugimi besedami, kadar koli je krivulja obrnjena, pomeni, da je ameriška centralna banka previsoko dvignila obrestne mere ali pa to počne namenoma, da bi upočasnila gospodarstvo. Kaj pa povzroči razhajanje v oceni? Odgovor je razkrita preferenca ali neto rezultat gospodarske in tržne uspešnosti. Dejstvo, da recesije skoraj vedno izhajajo iz ciklov zaostrovanja denarne politike Fed in inverzne krivulje, nakazuje, da ima trg obveznic pogosto bolj prav kot Fed, kjer gre za vprašanje ravnotežnih obrestnih mer.

Finančni trgi torej trenutno ocenjujejo, da Fed preveč zaostruje denarno politiko, sodeč po trenutni obliki krivulje donosnosti obveznic. Zahtevana donosnost desetletne obveznice trenutno znaša 3,9 odstotka, medtem ko je donosnost trimesečne zakladne menice pri 4,9 odstotka.

Nekateri člani Fedovega odbora za odprti trg si prizadevajo za petodstotno končno obrestno mero, vendar se trg obveznic s tem ne strinja. Če bi se letos zgodila recesija, bo dolgi konec krivulje močno upadel, ko bodo veliko skrčenje gospodarstva »prebavili« tudi trgi. Temu pa bo sledil tudi krajši konec krivulje. Čeprav inverzna krivulja prikazuje možnost nastanka recesije, ne napoveduje njene magnitude in hitrosti nastanka.